كيفية احتساب مكرر الربحية العادل

28/07/2013 11
د.فهد المضف

يعتمد  مكرر الربحية P/E على ثلاثة عوامل رئيسية وهي: نسبة التوزيع، النمو المتوقع  للربحية، والمخاطر المتعلقة بالسهم.

مقالنا اليوم يجيب على تساؤل مهم وهو كيف أعرف كمستثمر ان كان هذا المكرر عالي أو منخفض؟ سنجيب عن هذا السؤال ببيان كيفية احتساب المكرر العادل للربحية ومقارنته بما هو منشور بوسائل الاعلام والذي يعتمد ببساطة على قسمة صافي الدخل على عدد الأسهم.

المعادلة التالية تفترض أن الشركة تمر بمرحلتين ،عدد معين من السنوات ذات النمو العالي تليها مرحلة الاستقرار والنمو بمعدل طبيعي مع الاقتصاد المحلي.

 PayoutRatioهي نسبة التوزيعات من الارباح خلال فترة سنوات النمو العالي

PayoutRatio(Stable) هي نسبة التوزيعات من الارباح خلال فترة السنوات المستقرة

PayoutRatio (Stable)  = 1 – (g(Stable) / ROE)

g هي نسبة النمو الكبير خلال السنوات الأولى

Expected Growth rate = Return on Equity * Retention Ratio

Expected high growth (g) = ROE * (1-Payout)

n هي عدد سنوات النمو العالي 

K(high) هي العائد المطلوب خلال فترة النمو العالي ويتم حسابها عن طريق معادلة CAPM

K(Stable) هي العائد المطلوب خلال فترة النمو المستقر ويتم حسابها عن طريق معادلة CAPM

g(Stable) هي نسبة النمو المستقر وعادة ما تكون مقاربة لنمو الاقتصاد المحلي وتتراوح بين 2% الى 4%

لتوضيح المعادلة سأقوم بتطبيقها على شركات مدرجة في البورصة السعودية،وهي ليست دعوة لبيع أو شراء أي من تلك الأسهم لكنها لمجرد التوضيح:

تجدر الاشارة الى اعتماد المكرر العادل المحتسب بالمعادلة السابقة على المعطيات والفرضيات ،ومنها على سبيل المثال الرقم المستعمل كنمو عالي في القترة الأولى ،فالواجب على المستثمر الا يعتمد كلياً على المعادلة بل لا بد أن يتأكد من مدى امكانية تحقق هذا النمو العالي في السنوات القادمة، كذلك عدد سنوات النمو العالي ومدى امكانية ذلك.

ان كان المستثمر واثقاً من توقعاته من حيث نسبة النمو العالي وفترة استمراره بالسنوات ،فبامكانه استخدام توقعاته ووضعها مباشرة في المعادلة الأصلية.

مثلاً: ان كان يظن بأن شركة الحكير ستتمكن من تحقيق نمو عالي بنسبة 25% سنوياً لمدة 3 سنوات ثم تعود لتنمو مع الاقتصاد بنسبة 3% سنوياً ، يستطيع المستثمر وضع هذه الفرضيات بالمعادلة والوصول الى مكرر ربحية عادل 22.2 مرة بدل 17.85 مرة كما هو مبين بالجدول.

لو كنا نظن بأن شركة العثيم ستنموا خلال الثلاث سنوات القادمة بنسبة 10% فقط فسيكون مكرر ربحيتها العادل هو 15.8 مرة بدلاً من 17.94 مرة كما هو موضح بالجدول.

من الأفضل أن نجري تحليل حساسية Sensitivity Analysis لمدى التغير الحاصل في المكرر العادل عند تغيير أحد العوامل المستخدمة كمعطيات.

عن طريق ذلك سنتمكن من تصور أوضح للمكررات العادلة المتوقعة.

بعد احتساب مكرر الربحية العادل للسهم والتأكد من كون الفرضيات المستخدمة واقعية وممكنة ،يمكننا مقارنته بمكرر الربحية الواقعي اليوم حسب آخر سعر تداول.

ان كان المكرر الحالي أقل من المكرر العادل المحتسب عن طريق المعادلة بنسبة 10% (مثلاً) فهي فرصة جيدة للشراء أما ان كان المكرر الحالي أكبر من المكرر العادل بنسبة 10% (مثلاً) فهي اشارة سلبية لعدم شراء السهم وتدل على انه مبالغ في سعره حالياً مما قد يتسبب في التصحيح والانخفاض.

تجدر الاشارة الى ان النسبة 10% قد ترتفع الى 20% مثلاً ان كان المستثمر أكثر تحفظاً ،لكن كلما زاد المستثمر من هامش الأمان كلما قلت الفرص المتوفرة التي تنطبق عليها شروطه المتحفظة.

ختاماً أود الاشارة بأن هذه الطريقة هي أحد الطرق المستخدمة لمعرفة السعر العادل للسهم ولا يجب الاعتماد عليها كلياً فمن الأفضل دعمها باستخدام طرق التحليل الأساسي الاخرى ايضاً للخروج بأفضل قرار استثماري ممكن.

المرجع:

Aswath Damodaran (2006). Damodaran on Valuation: Security Analysis for Investment and Corporate Finance.(2nd Ed.) Wiley