"لايتم قياس مخاطر الأستثمار الحقيقية بنسبة إنخفاض سعر السهم مقارنة بالسوق في فترة ما، ولكن من خطورة فقدان الشركة القدرة على توليد أرباح بسبب المتغيرات الإقتصادية أو التدهور في الإدارة"
بنجامين جراهام
في مقال مخاطر الاسهم (2) تطرقنا لمخاطر انخفاض الأرباح للاسهم ذات التقييمات المنخفضة وان بعض هذه الاسهم قد يوجد بها مخاطر انخفاض الربحية وبالتالي قد تكون هذه الاسهم فخ للمستثمر الذي ينجذب لها بسبب انخفاض التقييمات.في هذا المقال سوف نناقش ماهي بعض الأدوات المساعدة في اكتشاف هذه الاسهم مبكرا.من المؤشرات المالية الشائعة والمستخدمة في اوساط المتداولين هو مضاعف الربحية.أيضا،من الاستراتجيات الشائعة هي شراء الاسهم ذات مضاعف الربحية المنخفض او مايعرف باستثمار القيمة.
موضع مقال اليوم هو الأسهم التي تكون رخيصة باستخدام مضاعف الربحية، (مضاعف ربحية اقل من 10) ولكنها قيمتها اعلى من القيمة الدفترية (مضاعف قيمة دفترية اعلى من 1).مستثمر القيمة يقع في حيرة . مضاعف الربحية يدل على ان السهم رخيص ولكن مضاعف القيمة الدفترية ليس كذلك.ايهما المؤشر الصحيح؟ وهل هذا الاختلاف له دلالات للمستثمر؟.
للتنبيه هذه الطريقة التي سوف اناقشها ليست استراتجية استثمار بل هي مؤشر لفرز الاسهم التي قد تكون عرضة لان تصبح مصيدة قيمة للمستثمرين.
من المؤشرات المبكرة التي تساعد في معرفة هل ربحية الشركة الحالية معرضة للانخفاض وبالتالي مضاعف الربحية المنخفض ليس دليل على جاذبية السهم هو عندما يكون هناك تباين بين مضاعف القيمة الدفترية المرتفع و مضاعف الربحية المنخفض.بنجامين جراهام في كتاباته كان يركز على تقيم الشركات باستخدام منهجيتين مختلفتين .المنهجية الاولى بناء على قدرة الشركة على توليد الارباح والمنهجية الاخرى بناء على المركز المالي (قيمة الاحلال او القيمة الدفترية).اختلاف القيمة بناء على الطريقتين لها تداعيات في التقيييم بناء على الوضع التنافسي وقدرة الشركة على توليد الارباح.
ينشأ التباين في التقيييم بين مضاعف القيمة الدفترية ومضاعف الربحية لاسباب عديدة على سبيل المثال لا الحصر:
1. الدورية في الارباح مثل (أسهم البتروكيماويات،الاسمنتات،البناء والتشييد الخ) .
2. عندما تكون الارباح الحالية اعلى من قدرة الشركة على توليد الارباح المستقبلية بسبب سوء الادارة،تغير ظروف الصناعة,تدهور الوضع التنافسي للشركة.
3. المديونية العالية.
4. أرباح استثنائية بسبب بيع بعض الاصول الخ
مثال للتوضيح كما في 1 يناير 2021
كانت شركة البحري تعاني من تباين واضح بين مضاعف القيمة الدفترية ومضاعف الربحية.كانت الشركات تتداول على مضاعف ربحية منخفض ولكن مضاعف القيمة الدفترية اعلى من القيمة الدفترية.لماذاهذا التباين؟ احد الاسباب ان السوق يسعر انخفاض هذه الارباح المستقبلية بسبب الدورية في الارباح حيث حققت البحري ارباح استثنائية في عام 2020 وهي اعلى من قدرة الشركة على توليد الارباح بسبب الدورية في قطاع النقل.وبالنظر لربحية الشركة في خلال عام 2021 اتضح ان السوق كان محقا في تسعير السهم على مضاعف ربحية منخفض بسبب المخاوف من انخفاض الارباح لاحقا وهو ماحدث بالفعل،حيث نخفضت الارباح بنسبة تتجاوز 85% في عام 2021 مقارنة بعام 2020.المستثمر الذكي ينبغي ان لاينخدع بمكررات الربحية المنخفضة خصوصا في الشركات الدورية والشركات التي لاتتمتع باي ميزة نسبية (حصون اقتصادية) حيث تكون عرضة لمخاطر انخفاض هذه الارباح وبالتالي يقع المستثمر في فخ القيمة.
هل معنى ان اي تباين بين مضاعف القيمة الدفترية ومضاعف الربحية دليل على ان الشركة محل الدراسة عرضة لان تكون مصيدة قيمة ليس بالضرورة ولذلك نبهت في بداية المقال ان هذه اداة فرز وليست استراتجية استثمارية.السبب ان تحديد قدرة الشركة على توليد الارباح يحتاج لتحليل نوعي وكمي عميق . هذا التباين ليس بالضرورة شي سلبي خصوصا للشركات التي تتمتع بحصون اقتصادية تمنع المنافسة تضمن استمراية وقدرة الشركة على توليد الارباح.
مثال للتوضيح كما في 30 نوفمبر 2016
في نهاية نوفمبر من عام 2016 ميلادي كان البنك الاهلي يتداول على مضاعف ربحية منخفض مقارنة بالسوق ولكن مضاعف قيمة دفترية مرتفع.السبب هو ان السوق بعد انخفاض اسعار النفط وقطع العلاوات لموظفين الحكومة والتوقعات بانخفاض معدلات الفائدة بدأ يسعر السوق انه هذه الارباح غير مستدامة وان الربحية المستقبلية سوف تنخفض حيث شهد الشركة تراجع في الارباح الفصلية للنصف الاول من عام 2016.
ولكن السوق اخطأ في التسعير حيث انخفضت أسعار الفائدة وربحية البنك مؤقتا في عام 2017 ولكن عاودت اسعار الفائدة الارتفاع وكذلك الربحية المستقبلية.حصل عكس ماكان يسعره السوق وكان هذا التباين فرصة استثمارية وليس مصيدة قيمة.
تم عمل محاكاة تاريخية لمحفظة تستثمر في الأسهم التي تتداول اعلى من القيمة الدفترية ومضاعف ربحية اقل من 10 لاخر عشرة سنوات.حققت الاستراتجية خسارة في حدود 29% على فترة عشر سنوات.
الخلاصة
المستثمر الذكي ينبغي ان لاينخدع بالأسهم التي تتداول على مضاعف ربحية منخفض .عندما يكون هناك تباين بين مضاعف الربحية المنخفض ومضاعف القيمة الدفترية المرتفع قد يؤدي هذا التباين الى اعطاء مؤشرات مبكرة على مخاطر في تدهور الربحية في حال كانت الشركة تعاني من العوامل التالية:
1. الدورية في الارباح مثل (أسهم البتروكيماويات،الاسمنتات،البناء والتشييد ،الحديد الخ) .
2. عندما تكون الارباح الحالية اعلى من قدرة الشركة على توليد الارباح المستقبلية بسبب سوء الادارة،تغير ظروف الصناعة,تدهور الوضع التنافسي للشركة.
3. المديونية العالية.
4. أرباح استثنائية بسبب بيع بعض الاصول الخ.
5. الشركة تعمل في بيئة تنافسية وعدم وجود حصون اقتصاية تمنع المنافسة.
هذه المقالة تعليمية ولاتشكل الأسهم الواردة في المقالة توصية بيع او شراء.
خاص_الفابيتا
تسعير السهم بأختصار والمؤثر على حركته المستقبل ليس الماضي