استثمارات آمنة (الزامل للاستثمار الصناعي): تراجع قطاع الحديد يؤثر على الأرباح التشغيلية لكن المكررات معقولة

02/08/2010 17
د. أحمد المزروعي

تنشط شركة "الزامل للإستثمار الصناعي" في أربعة مجالات رئيسية وهي صناعة المكيفات، والهياكل الحديدية، والزجاج، بالاضافة إلى الاستثمار في مجالات أخرى مثل الخرسانة الجاهزة والخلوية والمواد العازلة..

يشكل قطاعا المكيفات والحديد النسبة الأكبر من إيرادات الشركة وأرباحها، بينما تعد القطاعات الاخرى قطاعات صغيرة نسبيا ومساهمتها هامشية بشكل عام ....

جغرافيا تمتلك الشركة مصانع داخل السعودية وخارجها، وبشكل عام فإن 80 % من مبيعات الشركة تتم عبر مصانعها السعودية سواءا للبيع المحلي أو التصدير، حيث تبيع مصانع الشركة في السعودية ثلثي انتاجها تقريبا داخل السعودية والثلث الباقي مخصص للتصدير، أما مصانع الشركة خارج السعودية فتساهم بـ 20 % من اجمالي مبيعات الشركة، أو بمعنى آخر فإن مبيعات الشركة في السعودية تعادل حوالي 55 إلى 60 % من اجمالي المبيعات بينما الباقي يتم بيعه خارج السعودية أما عبر التصدير من المصانع السعودية، أو عبر المصانع الموجودة خارج السعودية..

خلال الفترة من 2004 وحتى نهاية عام 2008 حققت الشركة نموا كبيرا وذلك مع توافق توسعات قامت بها الشركة سابقا مع طفرة الطلب على المنتجات الحديدية بشكل خاص، كما استفادت الشركة خلال هذه الفترة من ارتفاع اسعار المواد الأولية ومحافظة الشركة على هوامش الربح...

وبدأت ايرادات الشركة بالتراجع خلال عام 2009 على خلفية تراجع أسعار الحديد وتراجع الطلب في قطاعات معينة مثل قطاعات النفط والغاز والبتروكيماويات وكذلك تراجع المبيعات الخارجية، وعلى حسب البيانات المتوفرة فإن تراجع مبيعات عام 2009 تركز على التراجع في قيمة الصادرات من المصانع السعودية في حين استقر الطلب في الأسواق المحلية، أما في عام 2010 فقد شهدت الايرادات تراجعا ايضا في السوق المحلي ويبدو من المعلومات المتوفرة أن معظم هذا التراجع كان في قطاع الحديد... ولا تورد الشركة تفاصيل حول عدد وحدات المكيفات المباعة، ولا عن كميات المباع من المنتجات الحديدية، لذلك من الصعب معرفة ما إذا كان تراجع الايرادات سببه بالكامل هو تراجع اسعار المواد الخام، أم انه أيضا كان هناك تراجع في الكميات المباعة، وإن كان يبدو أن معظم التراجع عائد لتراجع أسعار المواد الخام ويتضح ذلك من خلال قدرة الشركة على المحافظة على هوامش ربح تزيد على 20 % سواءا في عام 2008 أو مابعدها ..

وبالرغم من التراجع في حجم الإيرادات الذي حدث منذ نهاية عام 2008 إلا إن الشركة استطاعت أن تحافظ على مستويات هوامش الربح الاجمالية وذلك على العكس من شركات أخرى تعمل في قطاع البناء والتشييد (شركات الكابلات والأنابيب بالخصوص) والتي تأثرت هوامشها بشكل حاد...

ويعود السبب في محافظة شركة الزامل على هوامش ربح ممتازة إلى نوعية النشاط الذي تعمل به شركة الزامل والذي يعد أقل عرضة للمنافسة نظرا لوضع الشركة في السوق المحلي وأسواق الخليج على وجه الخصوص، ولكون أنشطة الشركة تتركز في جزء هام منها على قطاع البناء والبنية التحتية وهما قطاعان لم يتأثرا كثيرا بتقلب الطلب الذي شهدته قطاعات المشاريع الكبرى الأخرى مثل النفط والغاز والبتروكيماويات والشركات المرتبطة بها.. أيضا من الواضح أن الطاقات الإنتاجية في قطاعات الشركة الرئيسية (المكيفات والهياكل الحديدية) متناسبة مع أحجام الطلب ولا تعاني من الفوائض التي يعاني منها قطاعي "الكابلات" و "الأنابيب"...

كما يلاحظ من الجدول أعلاه فإنه بالرغم من تراجع الايرادات منذ نهاية عام 2008 إلا ان الشركة استطاعت المحافظة على هوامش الربح الإجمالي عند أكثر من 20 % بل أن الهوامش قد ارتفعت قليلا عند مقارنتها بعامي 2007 و 2008 ... وهذا دليل على أن وضع الشركة التنافسي جيد في الأسواق التي تعمل بها...

كما استطاعت الشركة المحافظة على مستويات الربح الصافي عند مستويات مقاربة للمستويات المحققة في عام 2008 وهو عام الطفرة بالنسبة لأسعار المواد الأولية وخصوصا الحديد بالرغم من تراجع الإيرادات، ويوضح الجدول التالي مقارنة أرباح النصف الأول للأعوام الثلاثة الأخيرة:

استطاعت الشركة أن ترفع الارباح الصافية خلال النصف الأول 2010 مقارنة بالنصف الأول من عام 2009 بالرغم من تراجع الايرادات (- 12 %) وذلك لعدة اسباب أهمها المحافظة على هوامش الربح (تحسنت قليلا)، وانخفاض تكاليف التمويل وذلك بسبب انخفاض المديونية قصيرة الاجل (تمويلات المرابحة) نظرا لانخفاض احتياجات المخزون مع تراجع اسعار المواد الأولية وانخفاض سعر المرابحة بشكل عام، وستتمكن الشركة من المحافظة على مستويات تكلفة التمويل المنخفضة في المستقبل المنظور بسبب التوقعات باستمرار أسعار الفائدة المنخفضة..

وبالاضافة إلى ذلك فقد بدأت الشركة في جني أرباح من استثماراتها الأخيرة في شركات زميلة حيث كانت حصة الشركة من أرباح الشركات الزميلة خلال النصف الأول من عام 2010 حوالي 6.3 مليون ريال وذلك مقابل لاشئ في النصف الاول من عام 2009، وتشمل هذه الاستثمارات حصصا في عدة شركات أهمها حصة 50 % في "الربيعة والنصار والزامل للخرسانة" و حصة 27 % في "الخرسانة الخلوية السعودية" وحصص متفاوتة في شركتين هنديتين أحدهما للمكيفات والاخرى لأبراج الإتصالات... مكرر ربح معقول: عند الأخذ في عين الإعتبار كل هذه التطورات وخصوصا قدرة الشركة على المحافظة على هوامش الربحية وكذلك لاتزال نتائج الشركة قريبة من مستويات صافي الربح المحققة في عام الطفرة (2008) فإنه يبدو لي أن الاستثمار بالشركة يعد آمنا إلى حد كبير في ظل مكرر ربح لايزيد عن 11 مرة حاليا سواءا باحتساب المكرر على أساس نتائج النصف الأول وتعديلها لكامل العام أو على أساس نتائج آخر 12 شهرا..

ويمكن النظر ايضا إلى أن سعر سهم الشركة صحح بشكل واضح مقارنة بمستوياته العليا لعام 2010 عند حوالي 55 ريال في شهر أبريل الماضي، حيث انخفض منذ ذلك الوقت بحوالي 20 % على اساس سعره الحالي بين 44 و 45 ريال..

ماذا يجب أن تنظر في نتائج الشركة المستقبلية:

على المدى القصير، يتوقع أن يكون الربع الثالث الأقل نسبيا من حيث الربحية وذلك بسبب وقوع رمضان بكامله وعيد الفطر ضمن الربع الثالث كما كان الحال عليه في الربع الثالث من العام الماضي (موسم رمضان وعيد الفطر يكون الأقل من حيث حجم الطلب على قطاع الحديد وكذك الزجاج والخرسانة بالنسبة للشركة، وكان موسم رمضان والعيد يحل في الربع الرابع من العام طوال الـ 10 سنوات التي سبقت عام 2009 قبل أن ينتقل للربع الثالث بدءا من العام الماضي).. لذلك فإن الربع الثالث سيكون بطيئا نسبيا ولا يمكننا تقييم وضع الطلب وهوامش الربح بشكل أوضح قبل ظهور نتائج الربع الأخير من السنة..

ويمكن توقع 3 سيناريوهات لأداء الشركة على المدى المتوسط (12 إلى 18 شهرا):

الأول: أن يبقى اداء الشركة ضمن النطاق الذي سجلته منذ بداية عام 2009 دون تحقيق مستويات نمو تذكر وفي هذه الحالة فإن سعر السهم سيظل يراوح حول مكرر ربح بين 10 و 14 مرة (40 - 56 ريال) حسب معنويات المتعاملين وأداء السوق بشكل عام ...

الثاني: أن تعاود الشركة نموها خلال عام 2011 وذلك إما بتحسن الطلب خصوصا في أسواق الشركة خارج السعودية عبر التصدير أو عبر مصانعها الخارجية (الهند وفيتنام) أو عبر استمرار تحسن أداء الشركات الجديدة التي استثمرت بها الشركة مؤخرا، وفي هذا الحالة سيكون السهم محط أنظار المستثمرين وخصوصا صناديق الاستثمار وسيتمكن المستثمرون بالأسعار الحالية من تحقيق أرباح مجزية ...

الثالث: أن تعاود الاقتصاديات العالمية تراجعها على المدى القصير والمتوسط وهذا سيؤثر بالتالي على العديد من الاسواق التي تعمل بها الشركة (مبيعات الشركة خارج السعودية في آسيا وافريقيا و دول الخليج تشكل 40 الى 45 % من اجمالي المبيعات)، ورغم أن هذا الاحتمال هو الأضعف حاليا لكن يمكن للمستثمر التحسب لذلك في حال حدوثه أو ظهور بوادر قوية على حدوثه..