مصطلحات استثمارية (1)

في هذا المقال سأفترض أن معظم القراء يعرفون أهم المصطلحات الاستثمارية الشائعة مثل مكرر الربح (PE) والقيمة الدفترية (BV) ومضاعف القيمة الدفترية (PBV) ولذلك سأتطرق لمصطلحات أقل شيوعا ولكنها تستعمل بكثرة من قبل المحللين الماليين وتختلف أهمية هذه المصطلحات حسب الغرض من التحليل ونوعية الشركة المراد تحليلها:

EBITDA

ترمز للحروف الأولية للمصطلح الانجليزي التالي (Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation, and Amortization) أي الأرباح قبل احتساب الفوائد والضريبة والاستهلاك والاطفاءات. وفي العادة يتم استعمال مثل هذا المصطلح للشركات التي يتطلب عملها انفاقات رأسمالية كبيرة بحيث يكون الاستهلاك والاطفاء وهي مصروفات غير نقدية تشكل جزءا كبيرا من التكاليف (مثل شركات الاعلام الكبيرة والاتصالات والبنى التحتية وغيرها)..

و لاتكاد تخلو اتفاقيات الاقراض لبعض الشركات من متطلبات متعلقة بالـ EBITDA حيث أن الدائنون في العادة لاتهمهم ربحية الشركة أو خسارتها ولكن يهمهم قدرة الشركة على الايفاء بسداد أرباح القروض وأقساطها وفي حالات كثيرة فإن الـ EBITDA يعطي مؤشرا جيدا على قدرة الشركة على ذلك و تستعمل عدة مؤشرات مرتبطة به لتقدير ذلك.

لعل أشهر من استعمل هذا المصطلح في الأسواق المحلية هو شركة "زين السعودية" وذلك في شهر نوفمبر من عام 2009 وذلك حين نشرت إعلانا على الموقع الرسمي للسوق بأنها وصلت لنقطة التعادل حسب هذا المصطلح. Enterprise Value EV

يمكن ترجمتها بالعربي إلى "قيمة المنشأة" ويتم حسابها حسب المعادلة التالية (بشكل مبسط):

قيمة المنشأة = القيمة السوقية للأسهم المصدرة + الدين + حقوق الأقلية – النقد ومعادلاته

يمكن النظر لمصطلح "قيمة المنشأة" على انه التكلفة التي تتطلب للأستحواذ على شركة ما ، فالمستحوذ على الشركة يجب أن يدفع القيمة السوقية للأسهم (وهذا بديهي) وبالاضافة للذك يصبح مكلفا بدفع الديون (+) و حقوق الأقلية (+) وفي مقابل ذلك سيحصل على النقد المتوفر ومعادلاته (-).

يستعمل هذا المصطلح في العادة لمعرفة قيمة الاستحواذ الحقيقية لأي منشأة بصرف النظر عن هيكلها الرأسمالي والتمويلي وهو الشئ الذي لا يمكن أن تعبر عنه القيمة السوقية للشركة التي تمثل قيمة الشراء المدفوعة ولكنها لاتمثل كلفة الاستحواذ.

يمكننا ضرب العديد من الأمثلة لحالات عدة ولكني سأكتفي هنا بمثالين أولهما مثال افتراضي لتوضيح أن قيمة المنشأة يمكن أن تكون صفرا أو سالبة:

لنفترض أن سعر شركة "مدينة المعرفة" وصل إلى 7.05 ريال للسهم الاسبوع القادم ، وكان هناك مستثمرون يرغبون في الاستحواذ على الشركة فإن قيمة المنشأة في هذه الحالة ستكون "صفرا" كما يلي:

عدد أسهم الشركة = 339.3 مليون سهم

النقد ومعادلاته = 2393 مليون ريال لا يوجد ديون ولا حقوق أقلية

قيمة المنشأة = القيمة السوقية للأسهم – النقد ومعادلاته

قيمة المنشأة = (7.05 ×339.3) – (2393) = صفر تقريبا

يعني ذلك أن التكلفة التي يتطلبها الاستحواذ على شركة "مدينة المعرفة" هو صفر (عندما يكون السعر 7.05 ريال للسهم) ، وذلك لأن المشتري المستحوذ بامكانه شراء الشركة بكاملها مقابل 2393 مليون ريال (حسب السعر الافتراضي للسهم وهو 7.05 ريال) ولكن في نفس الوقت الشركة تمتلك نقدا قدره 2393 مليون ريال ، لذلك نظريا يمكنه تصفية الشركة والحصول على 2393 مليون ريال وهو مادفعه المستحوذ اصلا مقابل الاستحواذ على أسهم الشركة ، وبالتالي يصبح وكأنه استحوذ على الأرض التي تمتلكها الشركة بالمجان.

الآن دعونا نضرب مثالا آخر تكون فيه "قيمة المنشأة" اكبر بكثير من القيمة السوقية مثلا كما في حالة شركة "زين" :

عدد أسهم الشركة = 1400 مليون النقد ومعادلاته = 600 مليون القروض = 14.61 مليار لا يوجد حقوق أقلية

قيمة المنشأة = القيمة السوقية + الديون – النقد

قيمة المنشأة = 1.4 (7.8) + 14.6 – 0.6 = 24.9 مليار ريال

في العادة فإن المصطلحين أعلاه قد لايكونان مفيدان بحد ذاتهما (اي كل منهما بشكل مستقل) ولكن شركات الملكيات الخاصة (Private Equity) وهي الشركات التي تقوم بعمليات استحواذ تستعمل المؤشرين أعلاه بشكل مترابط وذلك لغرض تقييم ما اذا كانت الشركة التي ترغب في الاستحواذ عليها مجدية أم لا وبطبيعة الحال ضمن العديد من المؤشرات الأخرى ، وكمثال على ذلك فإنهم يستعملون الشكل التالي كأحد معايير التقييم  وذلك كبديل لمكرر الربح:

مضاعف المنشأة Enterprise Multiple = EV/EBITDA

مؤشر مضاعف المنشأة مفيد في حالات الاستحواذ لأنه يتضمن القروض وفوائد القروض ضمن الحسابات وكما هو معروف فإن الشركة التي ترغب بالاستحواذ ستتحمل القروض للشركة المستحوذ عليها.

ويمكن للمهتمين أن يقوموا بحساب هذا المؤشر لبعض الشركات المدرجة في الأسواق للمقارنة ، مثلا يمكن عمل مقارنة بين "زين" و "موبايلي" حيث يمكن بوضوح استنتاج أن هذا المؤشر أصغر في حالة "موبايلي" وهو مايعني أن "موبايلي" أكثر اغراءا من "زين" بالأسعار الحالية والأوضاع الحالية في حالة رغبة شركات الملكية الخاصة بالاستحواذ على أحد منهما ، لكن أيضا يجب الأخذ بعين الاعتبار أن ذلك قد يتغير مستقبلا فمثلا  هذا المؤشر سيتحسن  لشركة "زين" بعد إعادة الهيكلة حيث سينخفض البسط (EV) بسبب تحويل بعض الديون لرأس المال كما سيرتفع المقام (EBITDA) بسبب انخفاض تكاليف التمويل (حرف الـ I) ...

ملاحظة: تم الإشارة خلال هذا المقال لثلاث شركات (المعرفة و زين و موبايلي) لغرض الايضاح ونظرا لسهولة حساب المؤشرات لها بسبب عدم وجود قروض وحقوق أقلية (المعرفة) وعدم وجود حقوق أقلية (زين و موبايلي) ...