من أكثر المصطلحات سوءا للاستعمال من قبل كثير من المحللين هو مصطلح مضاعف القيمة الدفترية فكثيرا ما نسمع أن سهما معينا عند سعر مغر لأن سعره في السوق اقل من قيمته الدفترية (مضاعف القيمة الدفترية أقل من 1) أو أن سهما آخر غالي جدا لأنه يتم تداوله بـ 5اضعاف قيمته الدفترية...
الحقيقة أن رقم مضاعف القيمة الدفترية بحد ذاته لا يعني شيئا في أغلب الأحوال ويصبح للرقم معنى فقط عندما يتم ربطه بالعائد على حقوق المساهمين ويمكن شرح ذلك بكل اقتضاب كما يلي:
اذا كان لديك مشروع تجاري أنفقت على الاستثمار به 10مليون ريال (اي ان قيمته الدفترية 10 مليون ريال تقريبا وكذلك حقوق المساهمين للتبسيط) فإن نتائج هذا المشروع لا تخرج عن 3 احتمالات....
1. إما أن يكون خاسرا خسارة مزمنة ولا يتوقع ان تتحسن أحواله ففي هذه الحالة لو عرضته للبيع فلن تجد مشتريا سيقدم على شراءه بقيمته الدفترية ويجب عليك تخفيض سعر البيع لأقل من قيمته الدفترية حتى تجد من يرغب بشراءه...
2. أما إذا كان هذا المشروع يحقق عائدا قدره 5 الى 10 % على الأموال المستثمرة أي على حقوق المساهمين (أو ارباح بين 500 الف و 1 مليون ريال سنويا) ، كأغلب المشاريع التجارية، و يتوقع ان يستمر على هذا الاداء دون نمو يذكر ففي هذه الحالة فإن اي مستثمر لن يكون مستعدا لدفع مبلغ يزيد عن قيمته الدفترية والسبب ان هذا المستثمر بامكانه الحصول على نفس العائد لو وضع امواله في استثمار آمن كعقار مثلا وبقيمته الدفترية ايضا...
3. الحالة الثالثة هي أن هذا المشروع يحقق أرباحا كبيرة ولنقل مثلا 5 مليون ريال سنويا (العائد على حقوق المساهمين هو 50 %) ففي هذه الحالة فإن صاحب المشروع لا يمكن أن يتخلى عن مشروعه هذا بالبيع الا اذا دفعت له أضعاف الأموال الذي استثمرها بسبب نجاح المشروع وعوائده العالية وفي المقابل سيجد مستثمرين مستعدين لدفع 30 أو 40 او 50 مليون كقيمة للمشروع بالرغم من أن قيمته الدفترية هي 10 مليون ريال فقط ...
اذا فمضاعف القيمة الدفترية مرتبط ارتباطا كليا بـ "العائد المستمر" على حقوق المساهمين الذي يحققه المشروع فكلما زاد العائدالمنتظم للمشروع كلما زاد مضاعف القيمة الدفترية الذي يرغب المستثمرن بدفعه لشراء المشروع...
هذا المبدأ ينطبق على جميع أنواع المشاريع سواءا كانت على شكل استثمارات خاصة أو شركات ...
لاحظ هنا الفرق الكبير بين المعنى الاساسي لـ "مكرر الربح" و "مضاعف القيمة الدفترية" من ناحية استثمارية ... فمكرر الربح يمكن استعماله للمقارنة بين شركتين لتقرير رخص السهم أو غلائه، طبعا باستثناء العوامل الأخرى التي لا بد وأنكم تعرفونها ( النمو – الأوضاع المستقبلية – المنافسة – الظروف الخاصة.... الخ)، فشركتان لهما نفس فرص النمو وأوضاعهما المستقبلية متشابهة يجب أن يتم تداولهما عند مكرر ربح متقارب في سوق كفؤة... ولكن ليس شرطا ان يكونا عند نفس مضاعف القيمة الدفترية بل قد يكون الفرق كبيرا جدا اذا كان هناك فرق كبير في العائد على حقوق المساهمين بين الشركتين...
وساضرب مثالا بشركتين من قطاع الاسمنت السعودي وهما "القصيم" و "تبوك" والذي أعتقد انكم تتفقون معي انهما يتم تداولهما حاليا عند اسعارهما العادلة تقريبا (سعر سهميهما غير مبالغ فيه وايضا ليسا رخيصين بشكل استثنائي) كما ان ظروفهما متشابهة من حيث فرص النمو المستقبلي حيث ان كليهما يعملان بقريب من الطاقة القصوى ولا يوجد لديهم توسعات ويعملان بنفس السوق مع اختلاف المناطق...
نبدأ بمكرر الربح وسأعتمد على الحسابات التي تقوم بها "أرقام" في صفحة مكررات الربح وقد سهلوا المهمة لي نظرا لأنهم خصموا الارباح الاستثنائية من حساب اسمنت القصيم لآخر 12 شهرا:
كما يلاحظ القارئ فإن مكرر الربح متقارب و هو شئ منطقي نظرا لتشابه الظروف من ناحية النمو والفرص المستقبلية (لاحظ ان الفرق في كفاءة التشغيل وسعر بيع المنتج و حجم السوق و تكاليف الانتاج يتم أخذه في عين الاعتبار عندما يتم حساب ربح السهم الذي على اساسه يتم حساب مكرر الربح)...
الآن نأتي الى مضاعف القيمة الدفترية فبالنسبة لاسمنت القصيم يبلغ المضاعف 3.65 مرة بينما هو 1.49 مرة لاسمنت تبوك ولكن لايمكننا هنا القول أن اسمنت تبوك ارخص من اسمنت القصيم بسبب هذا المعيار، لأن هذا المعيار (مضاعف القيمة الدفترية) كما ذكرنا أعلاه لا يمكن استعماله بمفرده و يجب ان يتم ربطه بالعائد على حقوق المساهمين.... وحتى يكون هذا الفرق مبررا فيجب أن يكون العائد على حقوق المساهمين أعلى لاسمنت القصيم:
كما يلاحظ فإن العائد على حقوق المساهمين أعلى بالنسبة لاسمنت القصيم بـ 3 مرات تقريبا ولذلك استحق مضاعف قيمة دفترية أعلى من اسمنت تبوك بنفس المعدل تقريبا...
ملاحظة: العائد على حقوق المساهمين يتم حسابة بتقسيم الارباح من الانشطة المتكررة لآخر 12 شهرا على معدل حقوق المساهمين خلال هذه الفترة واذا كان وقتك ضيقا مثلي ولا توجد تغيرات هامة في حقوق المساهمين خلال اخر 12 شهرا يمكنك القسمة على اخر رقم لحقوق المساهمين كرقم تقريبي...
الخلاصة: اذا تشابهت الظروف لشركتين وتوقعات نموهما المستقبلي فيمكنك استعمال مكرر الربح للمقارنة بينهم من حيث أيهما أرخص.. ولكن لا يصح استعمال مضاعف القيمة الدفترية لعمل هذه المقارنة نظرا لأن مضاعف القيمة الدفترية بحد ذاته ليس له معنى مالم يتم ربطه بالعائد على حقوق المساهمين...
اذا كانت هذه أول مرة تتعامل مع هذه المصطلحات فسيحصل لك بعض التشويش ولكن ستكون الأمور أكثر وضوحا بعد المقالين القادمين... في المقال القادم سأقترح جدولا يوضح الخطوط العريضة حول علاقة مضاعف القيمة الدفترية بالعائد على حقوق المساهمين..
يعطيك العافية دكتور ... ننتظر الجزء الثاني والثالث
دكتور صراحه أنت شجرة مثمره تؤتي أكلها كل حين بأذن ربها .....وكفى .
ما هو القطاع اللآمن من حيث النمو في الأرباح في السوق السعودي من وجهة نضرك (قطاع قليل المخاطر ) كا نت شركه أو بعض من قطاع ؟
د احمد اطلالة جميلة اعتقد مقدار نسبة الاستهلاك لها دور مهم.مثال في نفس المجال اسمنت العربية بنت مصنع في الاردن باجهزة وتقنية المانية يبداء انتاجة في يونيو بطاقة 2 مليون طن ب 1.5 مليار ريال يعني عمر اطول وصيانة اقل وتكلفة انتاج الاقل في الاردن .مستثمر اخر عمل مصنع اسمنت بتقنبة صينية بنفس طاقة الانتاج وبتكلفة اقل ولكن استهلاك وصيانة اعلا .بمعنى جودة الاصول مهمة .
بارك الله فيك ,, وجزاك الله خير ,, يا دكتور ,,, نتمنى منك ان تتوسع فى اى مقال تكتبه ,, فمتابيعنك ومحبيك ( وانا منهم ) نبحث دوماً عن قلمك وفكرك النير ,, بإنتظار القادم .
دكتورنا الغالي نحية طيبة كان في بداية تعلمنا لفن مبادء المحاسبة هو مكرر الدفترية فهل هناك اختلاف بينه وبين مضاعف القيمة الدفترية طبعا مكرر الدفترية سهم ب10 وسعره في السوق مثلا30 فنقول ان القيمة الدفترية مضاعفها 3 واذا طبقنا ماتخبرنا عنه الان فمعناه ان اسعار الاسهم مبالغ فيها وايضا لايكون هناك قاعدة محددة لتقييم السعر السوقي وياليت على هذه الحسبة الله يبارك فيك تركز لنا على سابك قلو افترضنا انها سجلت خسارة في الربع الثالث بمقدار 900مليون فكم يكون تقييمها ونحن نعلم ان قيمتها الدفترية 37.89 شكرا لك على ماتقدمه وستقدمه جعله الله في ميزان حسناتك
الأخ ماجد آل محمد الشركات الآمنة في نظرها هي الشركات التي تعتمد على الطلب المحلي والاستهلاكي ولديها ادارات جيدة ونمو جيد وطبعا اذكر بان شراءها يجب ان يكون بسعر معقول .. يعني لا يشتري المستثمر بسعر عالي ومن ثم يقول هذه شركة آمنة فالسعر المعقول شرط اساسي ايضا ... لاحظ شئ مهم جدا انه كلما زاد الأمان كلما قل العائد اي انه اذا اشتريت شركة آمنه فلا تتصور ان تحقق 50 % أو 100 % فكل شئ له ضريبته .... الأمان يعني انه في الظروف السيئة ستكون خسائرك محدودة وايضا فمدى الطلوع ليس كبيرا... لكن اذا كان المستثمر يتمتع بالتأني وينتهز الفرص حين هبوط السوق أو هبوط هذه الاسهم سيحقق عائد جيدا... أمثلة على ذلك جرير و هرفي والدريس والحكير والزامل و بي سي آي والخزف و بدجت.... وهناك ظروف خاصة لكل شركة واحيانا يستحسن تجنب هذه الشركات عندما تكون الظروف الخاصة غير مواتية أو تكون حالة الاسواق بشكل عام غير مواتية...
أبو أسامة شكرا على الاضافة
talloqmani باذن الله
الأخ محمد مكرر القيمة الدفترية هو نفسه مضاعف القيمة ان شاء الله تتضح الأمور أكثر في المقالات القادمة
د.أحمد مع الشكرالجزيل ... هل بامكاننا تبسيط المسألة ونقول : ان العائد على حقوق المساهمين = ربح السهم السنوي/القيمة الدفترية ؟؟ صح أم خطأ ؟؟؟
بارك الله في علمكم
الأخ ابن الشيخ.. نعم الذي ذكرته هو نفس الشئ
د . احمد كما تعلم أن القيمة الدفترية ومكرر الأرباح وغيرها من المصطلحات المحاسبية بعض الأحيان تكون مخادعة بمعنى ان الشركة لديها ارباح رأسمالية أو استثنائية تزيد من حقوق المساهمين ببينما الارباح التشغيلية تكون هزيلة ... او حتى ان صارت الارباح تشغيلية ومن الشركة لكن النمو فيها هزيل ولايوجد اي توقعات بالنمو في ربحية الشركة سيكون طبيعي ان يكون السهم قريب من القيمة الدفترية أو حتى دونها اذا كانت النفسيات في السوق سلبية مثل ماهو حاصل في الوقت الحالي ... ومن جهة اخرى اي مستثمر اذا وقت مايشتري في السوق مايشتري في السوق كي يبحث عن الشركة تريد تصيفتها كي يضمن حقه ...!! لك خالص التحايا وننتظر جديدك
شكرا لكم على هذا المقال الرائع وننتظر مقالاتكم القادمة يادكتور / احمد ....انتم هنا تأكدون على مقولة المحلل الامريكي الشهير ( بيل اونيل) لاتشتري سهما يقل العائد على حقوق المساهمين فيه عن 17% ويقل النمو السنوي في حقوق المساهمين عن 12% ....... إضافة متميزة من كاتب متميز ..........دعواتي لكم بالتوفيق في هذه السلسلة كما هي السلسلة المتميزة السابقة.
الخلاصه يعني نشتري على مكرر الارباح وليس على مضاعف القيمه الدفتريه
رائع كالعادة جزاكم الله خيراً
الأخ الأمير... نعم استعمال مضاعف القيمة الدفترية كاساس للتقييم لا معنى له بدون الربط بالعائد على حقوق المساهمين إلا في حالة واحدة وسأتطرق لها في المقال الثالث
الأخ محمد... نعم كل هذه المصطلحات مظللة اذا لم تستعمل الاستعمال الصحيح ... مصدر الارباح مهم جدا في التقييم وهل هذه الارباح متكررة ام انها استثنائية
هل يجب على بعض الشركات من التخفيف من حقوق المساهمين بتوزيع أرباح حتى أكبر من ربحها السنوي وذلك في حين عدم قدرة الشركة في استغلال الأحتياطيات على السهم وجلب عائد مجزي من الأموال المتراكمة لديها ؟؟؟؟؟ مثال : وبما أنك يا دكتورنا العزيز ضربت مثلا من قطاع الأسمنت بين القصيم وتبوك ... فمثالي اسمنت العربية .... فلأن قيمتها الدفترية عالية جدا =29.56 أي لديها احتياطي على السهم 195.6% مع ان جميع شركات الأسمنت لديها تقريبا 100% احتياطي باستثناء الجنوبية 64.3% وتبوك 20.6% ، فبامكان اسمنت العربية من توزيع 10 ريال/السهم ..أولا :لتكون في مصاف الشركات الأخرى من حيث حجم الأحتياطي ، ثانيا : ستزداد % العائد على حقوق المساهمين من 14% الى 20% ( ولكن) مع ملاحظة في أن السعر السوقي/القيمة الدفترية ستتغير أيضا وسترتفع من 1.2 مرة الى 1.75 مرة !!!!!
السلام عليكم ... تحية طيبه د.أحمد المزروعي اتمنى تكون بصحة وعافيه قرأت لك بعض المقالات وانا في الحقيقة مستجد على هذه المواضيع رغم اني لست جديد على السوق ولكن انت عارف الثقافه الاستثمارية المتدنيه للاسف لدينا لا اخفيتك اني انبهرت من كثرة المعلومات و المصطلحات المستخدمه في التحليل المالي و احسست ان الموضوع ليس بالسهل سؤالي هل تعلم التحليل المالي رغم صعوبته ( فيما يبدو لي ) مجدي فعلاً ؟؟ واذا كان كذلك لماذا التخبط اللي نشوفه من الشركات الاستثمارية التي توصي على الاسهم وتحدد الاهداف وسرعان ما يخالفهم السوق ؟؟؟ ولكي اوضح مقصود السؤال خلينا نضرب مثل بالتحليل الفني اللي منتشر هالحين بين الناس بشكل كبير انا تعلمت التحليل الفني واكتشفت بكل اسف ان اللي منتشر بين الناس على انه تحليل فني للاسف هو ليس كذلك بل ان اللي حاصل هو فهم خاطئ من المتداولين لفكره و ماهيه التحليل الفني لذلك نجد ان المحللين الفنيين يفشلون كثيرا حتى اللي يطلعون بالجرايد و القنوات ما يقولونه هو وصف و قراءة اكثر من تحليل. التحليل الفني هو اداة للمتاجره فقط وليس للتوقع او النبؤ هذا هو الاستخدام الصحيح للتحليل الفني و الاستخدام الناجح نرجع للسؤال لو سالتني نفس السؤال عن التحليل الفني لقلت لك ان التحليل الفني ناجح ولكن بسبب الاستخدام الخاطئ له لم ينجح مع المتداولين هل التحليل المالي لم ينجح لنفس الاسباب ؟؟ ام لخلل في التحليل المالي نفسه ؟؟ هذا السؤال مهم جدا بالنسبه لي لاني طالب في كليه الاقتصاد ولدينا قسم تمويل واستثمار واعتقد انه مرتبط بالتحليل المالي وانا الان في مرحله اختيار التخصص و تحديد المسار لذلك اجابتك مهمه لدي في هذا الوقت بالذات .... آسف على الاطاله شكرا لك
الأخ ابن الشيخ لاحظ أن هناك فرق بين الاحتياطيات والنقد فاسمنت العربية لاتستطيع توزيع ريالين حاليا رغم ان الاحتياطيات تعادل تقريبا ضعفي راس المال والسبب ان الاحتياطيات ليست على شكل نقدي وانما تم استهلاكها في بناء التوسعة ومصنع الاردن وفي نهاية عام 2009 تم لفت الانتباه من قبل المحاسب القانوني أن المطلوبات المتداولة كانت تزيد على الموجودات المتداولة ولذلك هي لم توزع سوى ربع ريال في النصف الثاني من عام 2009 كتطييب خواطر فقط والمفروض انها لاتوزع اي شئ... اي ان اسمنت العربية لا تستطيع التحكم في القيمة الدفترية عبر التوزيع ويمكنها ذلك فقط في المستقبل عندما يرتفع مستوى النقدية لديها.... لكن على افتراض ان احتياطيات الشركة كلها على شكل نقدي فإن الخيار الذي ذكرته هو أحد البدائل اذا لم يكن لدى الشركة فرصا لاستثمار هذه الأموال عبر انشاء توسعات جديدة أو اي نوع اخر من انواع الاستثمار... البديل الثاني هو استثمار هذا الاحتياطي في استثمارات تعود على المساهمين مجز يفوق العائد الذي سيحصلون عليه من التوزيع ... والخيار الثالث وهو غير موجود لدينا في السعودية وهو أن تستعمل الكاش في اعادة شراء اسهمها
الأخ مستثمر عليمي.. التحليل مفيد اذا تم مزجه مع خبرة في التعامل بالسوق وفهم عمل الشركات... مشكلة توقعات الشركات الاستثمارية وتوقعاتها تنبع من سببين رئيسيين: الأول: انه خلال السنوات الخمس الماضية حصل توسع كبير جدا في هذا المجال بالخليج ,اغلب الذين عملوا في التحليل صغار في السن (خريجون جديد) ولا يمتلكون الخبرات الكافية بالاضافة الى ان أكثرهم من خارج المنطقة وغير ملمين ببعض التطورات ... مثلا كان هناك محللون يعتقدون أن طفرة العقار في دبي ستستمر الى مالا نهاية لانهم لم يعرفوا الا النمو الكبير منذ ان بداوا عملهم.... نفس الشئ بالنسبة للبتروكيماويات فعناك في عام 2006 من كان يتوقع ان تحقق سابك نموا بـ 50 % للمستقبل المنظور بناءا على ماحصل في الاعوام الثلاثة السابقة وهناك امثلة كثيرة جدا على ذلك يطول شرحها......... وايضا كانت هناك مصالح مرتبطة ببعض التقارير (اتش اس بي سي بالخصوص) الثاني: احيانا كثيرة تكون التقارير ممتازة والمشكلة تكون في فهم المتلقي لمعنى التحليل المالي فالكثير من المتلقين والمتعاملين يخلط بين التحليل والتنجيم.... فمثلا لنفترض أن سهما قيمته 50 ريال والمحلل يقول ان السعر العادل للشركة هو 100 ريال مثلا ويضع الفرضيات التي بنى عليها تحليلة وتكون فرضيات منطقية وعادلة أثناء كتابة التقرير ... هذا لا يعني باي حال من الأحوال انه يتنبأ بوصول السهم الى 100 ريال أو أنه وظيفته هي علم الغيب.... المفترض من المتلقي ان يفهم الافتراضات التي بني عليها التحليل ويتعامل معها فمثلا لو حدثت تطورات سلبية بعد شهر من هذا التقرير بحيث ان الفرضيات الموجودة بالتقرير اصبحت غير منطقية (وهذا يحدث دائما ) فإن على المتلقي أن يفهم ذلك ويتجاوب مع ذلك فاذا هبط السهم الى 20 ريال لايمكنه القول ان المحلل مايفهم لأن التطورات الجديدة وحجمها واثارها لم تكن معروفة من قبل لا للمحلل ولا لغيره... هذه المشكلة غير موجودة تقريبا في الاسواق العالمية لأن المتلقي يدرك معنى التحليل ويفهم الفرضيات التي تم بناء التحليل عليها... نفس الشئ بالنسبة للتحليل الفني فالكثير يستعمله كأداة بديلة للتنجيم وبديلا لعلم الغيب وهذا غير صحيح فالغيب لايعلمه الا الله ...
د. أحمد جزاك الله عنا خيرا... 1- بالنسبة للقيمة الدفترية لبعض الشركات خصوصا القديمة أو تلك التي تملك عقارات من فترة طويلة فأنا أتوقع أنها أضعاف المعلنة. فمثلا: النقل الجماعي يملك أراض واسعة وازدادت أسعار الأراضي بشكل ملحوظ وقيمته الدفترية كما هي. ومؤخرا باعت سافكو أرضها بالدمام ب 301 مليون ريال أي ب 8 أضعاف قيمتها الدفترية. 2- بالنسبة للشركات ذات المديونيات الضخمة مثل ينساب. الدين يزيد سنة بعد سنة والخسائر مستمرة والقيمة الدفترية ثابتة! و في حالة تحقيق الشركة أرباح مجزية أليس من الممكن استئثار الدائنين بالأرباح دون حملة الأسهم أو أن سابك قد تستأثر بالأرباح النقدية مقابل تحمل الدين عن ينساب؟
شكرا جزيلا د. أحمد على التواصل والرد الشافي ولكن... كنت معتقدا أن حقوق المساهمين = رأس المال + الأحتياطيات (وعادة تكون أرباح مبقاة) ، أما اذا ذهبت احتياطيات اسمنت العربية في التوسعة أوالأستثمار فليس من الواجب أن يكون لهل تأثير على الأصول.
على الأصول بالموجب (الزيادة) ، وعلى حقوق المساهمين بالسالب (الأنخفاض) ؟
شكراً كثيراً د. أحمد على هذه المقالات المفيدة زجزاكَ الله عنّا خير الجزاء .. بالنسبة لي أتعامل بحذرً شديد مع مضاعف القيمة الدفترية أو مكرر ربحية السهم!! .. والسببُ بسيطُ جداً ذلك أن في معادلة حسابهما يتوجب إستخدام السعر السوقي للسهم والأخير، على الأغلب، يكون مشوشاً في الأسواق منخفضة الكفاءة (مثل سوقنا) بسبب المضاربين (90% من المتداولين في السوق السعودي) هم أفراد!!! .. لذأ فالأسلم حذف تشويش السعر السوقي وحساب العائد على حقوق المساهمين (مكرر ربجية السهم السنوي ÷ مضاعف القيمة الدفترية) .. ومقارنته بمتوسط 15% (مثلاً ) ومن ثم إختيار الأسهم التي تحققُ نمواً مستمراً في أرباحها التشغيلية بعد إزالة تشويش الأرباح غير المتكررة!!!!
شكراً دكتور على مقالاتك المفيدة لدي استفسار: بخصوص القيمة الدفترية : هل هي قيمة الأصول / عدد الأسهم؟ أي بمعنى هل القيمة الدفترية تشمل قيمة أصول الشركة و التي تم تمويلها من حقوق المساهمين و الممولين الخارجيين كالبنوك حيث (الأصول = الخصوم+حقوق الشركاء) وعليه يتم احتساب العائد على حقوق المساهمين بالمعادلة التالية صافي الربح / حقوق المساهمين , و ليس الربح/القيمة الدفترية و شكراَ
بارك الله فيك يادكتور .. أجزلت ولك جزيل الشكر.
ملاحظة: العائد على حقوق المساهمين يتم حسابة بتقسيم الارباح من الانشطة المتكررة لآخر 12 شهرا على معدل حقوق المساهمين خلال هذه الفترة واذا كان وقتك ضيقا مثلي ولا توجد تغيرات هامة في حقوق المساهمين خلال اخر 12 شهرا يمكنك القسمة على اخر رقم لحقوق المساهمين كرقم تقريبي.. ممكن يادكتور توضح طريقة القسمة.